经济走势跟踪

　　Macroeconomic trend monitor

　　中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室

　　中国社会科学院经济研究所决策科学研究中心

　　中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组

　　2015年74期（总第1590期） 2015年10月16日（星期五）

　　经济热点分析

　　全球经济战略需要改变

　　[导读：10月初在秘鲁首都利马召开的国际货币基金组织（IMF）和世界银行年会期间，二十国集团(G20)财长和央行行长也参与并举行工作会议，这是全球主要国家的金融政策制定者的聚会，为经济学研究者所关注。同时，人们也对全球经济战略的方向倍加关注，金融危机已经过去了六年，但经济形势始终不尽如人意，以萨默斯等一些经济学家一直努力呼吁重新判断、把握和调整全球经济战略，转变决策思路，并试图影响决策者们的思路，希望决策者们能对全球经济战略作出正确的抉择。]

　　萨默斯：必须重视长期停滞的日益恶化

　　美国前财长、哈佛大学教授劳伦斯?萨默斯（Lawrence Summers）在英国《金融时报》发表的长文中提出，眼下全球经济正面临自2008年雷曼兄弟破产以来最严重的险境。随着以中国为首的多数主要新兴市场出现种种问题，长期停滞问题——即使货币政策非常宽松，工业国家也无力保持令人满意的增长速度——日益恶化。这引起了人们对发生全球恶性循环的担忧：工业国家的缓慢增长会伤害输出资本的新兴市场，从而进一步减缓西方的增长。已经濒临停滞的工业化经济体承受不起负面的全球冲击。

　　政策制定者们严重低估了西方国家重回衰退以及全球发生衰退的风险。如果出现衰退，货币政策制定者们将缺乏应对工具。工业国家目前基本没有任何再放松货币的余地。预计日本和欧洲的利率将长期维持在非常低的水平，而美国的利率水平仅会以非常缓慢的速度上升。面对当前挑战，政策制定者们需要作出一个明确的全球承诺，将增长加速作为宏观经济政策的主要目标。采取行动时不能局限于货币政策。

　　近来，各国的未来国内生产总值（GDP）预估值都出现了大幅下调。相较于2012年作出的预测，国际货币基金组织（IMF）将2020年美国的GDP预估值下调了6%，欧洲下调了3%，中国下调了14%，新兴市场下调了10%，全球整体下调了6%。而这一惨淡预测的前提是：工业国家不会出现经济衰退，发展中国家也不会出现系统性危机。这两大前提哪个也不能认为理所当然成立。

　　萨默斯：要对通缩危险给予足够的重视

　　萨默斯认为，我们正处于一个新的宏观经济时代，在这个时代，通缩危险要大于通胀危险，而且我们不能依靠市场经济的自我修复功能。经济衰退不仅代价高昂，而且阻碍未来产出的增长，这种滞后效应远超人们在几年前的想象。

　　西方债券市场正在发出一个强烈的信号：政府债券太少，而不是太多。与往常一样，当形势开始恶化时，两拨人展开激烈辩论，一派认为要保持现状，另一派则敦促进行重大调整。我深信全球经济战略亟需重大改变。

　　历史告诉我们，市场缺乏效率，且对经济基本面的判断往往是错误的。它还告诉我们，因为不利的市场信号不符合自己的先入之见而忽略它们的政策制定者，可能会犯严重错误。

　　这是2008年爆发金融危机的最重要教训之一。如果政策制定者们当初能透过抵押贷款证券注意到美国住房市场的价格信号，或者从银行业股价上察觉到金融体系的健康信号，他们面对不断聚集的风暴就会反应更加迅速。还有欧洲的教训。对希腊债务不会得到全额偿还这一市场信号置之不理的政策制定者，没能及时作出必要判断，并为此付出了巨大代价。

　　考量一下工业国家的政府债券市场如今正在暗示什么具有指导意义。它们是世界上最具流动性的金融市场，反映了很大一群消息灵通的交易员的判断。两个结论十分突出。

　　首先，风险严重指向低于官方目标的通胀率。在工业国家，没人认为各国央行在可预见的未来将实现它们2%的通胀率目标。即使在通胀预期最高的美国，对自2020年开始的五年期间的通胀预期也只有1.5%。

　　这还是在债券市场表明货币政策仍将比美联储（Fed）预期的更加宽松的情况下：美国联邦基金期货市场预计，2017年底的利率将在1%上下，而美联储最新预测的中位数是2.6%。如果债券市场信任美联储的货币政策，那它将预期更低的通胀率乃至通缩风险。

　　第二，普遍预期是实际利率会异常低。近25年来，实际利率一直呈下降趋势。

　　工业国家未来10年的平均实际利率预计将为零。即使这或许反映了某种可能性，即实际利率将受到名义利率零下限以及通缩的人为提升。在实际利率如此低的情况下，没有任何迹象表明经济将会过热。

　　许多人会辩称，债券收益率被量化宽松政策人为压低了，因此，利用它们来推断未来的通胀和实际利率是错误的。这种情况不能被排除。但值得注意的是，美国如今的利率低于实施量化宽松期间的平均水平，而预测者几年来一直在自信——但错误地——预期利率会上升。

　　对于这种缓慢增长、低通胀预期及零实际利率同时出现的最有效的解释是长期停滞假设。

　　这种假设认为，高储蓄、投资降低以及避险心理增加这三者的结合压低了伴随充分就业的实际利率。结果是，名义利率的零下限变得具有约束性。

　　有四个因素导致了常态实际利率的大幅降低。首先，不平等的加剧——流向资本以及企业留存利润的收入份额的增加——提升了人们储蓄的倾向。第二，对劳动力增长放缓以及生产率提升变慢导致增长放缓的预期，使投资减少而加大了对储蓄的激励。第三，更广泛的监管以及不确定性的增加造成金融中介活动中摩擦增多，这会阻碍投资。第四，资本品价格下降，同时经营企业所需实物资本数量减少——想想Facebook的市值是通用汽车的5倍多。

　　萨默斯：新兴市场资本外流不可小视

　　萨默斯还指出，直到不久前，新兴市场表现强劲还是一个主要的亮点。它们大举接收来自发达国家的资本，这些资本在发达国家国内无法进行有效益的投资。结果是，这些资本获得比其他情况下能获得的更高的利率，工业国家的产品出口需求上升，以及发达经济体的汇率竞争力加强。

　　工业国家流向发展中国家的资本总额从2002年的2400亿美元，升至2014年的1.1万亿美元。与利率讨论尤其相关的是，发展中国家私人部门的外币借款从2008年的1.7万亿美元，升至2015年的4.3万亿美元。国际金融协会（Institute of International Finance）的数据显示，发展中国家净资本流动今年急剧下降——这是近30年来首次出现如此大的降幅——离开发展中国家的私人资本数量超过1万亿美元。

　　任何讨论都不得不从中国开始，其在2010年至2013年浇筑的水泥数量超过了美国在整个20世纪浇筑的水泥数量。看一下投资驱动型经济体——无论是遭受上世纪70年代和80年代石油冲击之前的日本，还是上世纪90年代末的“亚洲小虎”——近期的历史可以知道，增长并不是温和放缓的。中国还面临许多其他挑战，从这个星球历史上最为迅速的人口老龄化，到城镇化进程放缓。……以及如何处理无效投资的问题。

　　即便采取乐观的观点，即中国会平稳地转向服务业主导的消费驱动型增长模式，中国的生产结构也将会向轻工业大大倾斜，因此中国能够支撑大宗商品市场的日子已经一去不复返了。

　　问题绝不仅仅局限于中国。俄罗斯正在艰难应对低油价、法治崩溃和严厉制裁的问题。巴西一直遭受大宗商品价格下跌的冲击，但政治失灵的冲击更为严重。印度是一个罕见的例外。但从中欧到墨西哥到土耳其再到东南亚，工业国家经济放缓加上本国政治失灵，抑制了这些国家的资本流入并鼓励了资本外流，从而破坏了增长。

　　马丁?沃尔夫：未来几年全球需求将更加疲软

　　英国《金融时报》首席经济评论员马丁?沃尔夫最近也发表文章讨论全球经济政策的方向性问题。

　　马丁?沃尔夫在文章开头写道：过去有句话讲，美国一打喷嚏，全球经济就感冒。这句话依然正确，只是现在还要加一句：中国一打喷嚏，全球经济也感冒。全球经济已经失去最后一个重要的由信贷助长的需求引擎。几乎可以肯定，这将进一步加剧全球“储蓄过剩”，或者劳伦斯?萨默斯所说的“长期停滞”，即需求相对潜在供应偏向于疲软。这对全球经济风险有重大含义。

　　在最新一期《世界经济展望》（World Economic Outlook）中，国际货币基金组织（IMF）的结论与其说是悲观，不如说是谨慎。按购买力平价计算，预计全球经济今年增长3.1%，2016年增长3.6%。高收入经济体今年增长2%，即使欧元区也将增长1.5%。新兴经济体今年预计增长4%，低于2013年的5%和2014年的4.6%。中国经济将增长6.8%，印度经济增长7.3%，拉丁美洲预计收缩0.3%，巴西将收缩3%。

　　IMF还为那些忧心忡忡的投资者列出了足够多的下行风险，包括破坏性的资产价格变动，资产市场动荡；潜在产出的更低增长，这将削弱投资以及总需求；中国产出放缓超出预期；大宗商品价格继续下滑；美元走强，这将进一步削弱贷款者以美元计算的资产负债表，特别是那些举债投入大宗商品生产的贷款者；地缘政治风险；总需求进一步疲软的风险。

　　不妨将世界设想成一个单一经济体。如果世界增长一如预期，可能充其量也就是达到潜在增长率。但如果上述风险清单中有几项出了问题，世界将面临产能过剩加剧以及通缩压力。即使没有发生什么更坏的情况（这是很有可能发生的），世界经济也仍然值得担忧，因为眼下政策的可操作空间相当有限。

　　出口大宗商品和背负沉重债务的新兴市场国家现在将不得不紧缩开支，就像几年前受到危机冲击的欧元区国家那样。与欧元区一样，这些经济体也在寻找外部需求以恢复增长，但它们的等待可能是徒劳的。高收入国家的短期利率已经处于或接近于零利率下限。如果需求受到重大负面冲击，它们很可能没有能力采取有效行动，或者至少缺乏意愿。即使是中国也有这种可能。

　　过去15年里，优质证券的长期实际利率一直很低，表明投资相对于储蓄长期偏软以及投资者厌恶风险。在2007年以前的那段时期内，全球需求大部分产生于信贷扩张和住房建设，尤其是在美国和西班牙。2007年到2009年西方金融危机期间，以及2010年到2013年欧洲危机期间，这一引擎耗尽了燃料，导致短期名义利率和长期实际利率降低为零。自此以后，这些经济体的需求与潜在及实际产出保持疲软。幸运的是，2009年中国由信贷推动的投资激增，为工业原材料和投资品出口国提供了强大的推动力。但现在，这一引擎也耗尽了燃料。

　　虽然高收入经济体正在从所受的冲击中复苏，但看不到支出相对于潜在产出暴增的迹象（或可能性）。欧元区尤其不大可能出现繁荣。中国或许能够维持实际需求每年7%的增长。但对于一个投资占国内生产总值（GDP）比重超过40%的经济体而言，这样的需求增长意味着过剩产能将不断增加。同时，更容易设想的是，中国的投资相对于储蓄将出现下降，而非相反。换句话说，未来几年，中国几乎肯定会面临日益严重的需求不足。同时，许多新兴经济体的产能肯定会增加。总之，全球潜在供给过剩的局面看来肯定还会恶化。这就是全球范围内通缩压力很可能会上升的原因所在。

　　在这样的形势下如何管理这个世界呢？下面分别从短期、中期和长期来讲。

　　短期内，现在至关重要的是要避免经济出现大幅放缓，更不必说其他更坏的情况了。应对这种形势的工具不容易获得，这里既有政治因素也有其他原因。对于实施更多非传统货币政策和强有力的扩张性财政政策的抵制是根深蒂固的。这是愚蠢的，但也是现实。既然如此，非常重要的一点是让世界根本不需要这种政策。

　　然而，中期来看，至关重要的是要开始讨论，如果世界经济遭受巨大负面冲击或者多次冲击的话，需要怎么做。如果能够详细阐明非常规政策是如何发挥作用的，人们也许就不会那么反对进一步实施这类政策了。

　　长远来看，人们应该可以意识到，一个实际利率如此低的世界提供了巨大的投资机会，尤其是在新兴国家和发展中国家。我们应该想的是如何实现全球投资繁荣，而非经济放缓。中国似乎明白了这一点。西方也能做到吗？

　　世界已经没有大型经济体准备且愿意让放贷和支出全速增长了。这意味着未来几年，全球需求可能会更加疲软。政策、思考事情都必须适应这一现实。从现在开始。

　　萨默斯：全球经济战略亟需重大改变

　　萨默斯在文章中表示，有人认为缓慢增长只是2008年金融危机导致的暂时问题，这种观点非常荒谬。最新数据显示，美国经济增长正在放缓，而欧洲和日本的经济增长已经很慢。全球经济接近失速，并且还在放缓，它的主要风险是陷入衰退。

　　最近最为成功的增长政策声明是欧洲央行行长马里奥?德拉吉在欧元似乎濒临危机边缘之际发下的著名誓言，即“欧洲央行将不惜一切代价保全欧元”。德拉吉通过无条件承诺提供流动性和支持增长，阻止了早期的恐慌，帮助提升了欧洲的增长率，尽管这还不够。

　　如今需要的是某种全球范围的类似立场——一个表明各国政府认识到长期停滞及其全球蔓延是我们面临的最大风险的信号。低迷的美国就业报告发布后，美联储必须认识到早就应该很清楚的事：美国经济的风险是双方面的。只有在有明确、直接的通胀或金融狂热潮爆发的迹象时才应加息。美联储还必须表明自己愿意帮助阻止全球金融脆弱性导致全球经济衰退。

　　欧洲、日本的央行需要清楚的是，它们最大的风险是经济进一步放缓。它们必须展示出创造性利用手头工具的意愿。在债券收益率大大低于1%的情况下，传统的量化宽松政策是否还有很大的刺激作用很令人质疑。它们必须准备考虑支持那些带有风险溢价、且风险溢价可以被大幅削减的资产。它们可以通过吸收债券为财政扩张筹资，以实现更多目标。

　　长期低利率从根本上改变了我们该如何看待财政政策。正如低利率可以让房屋所有者承受更大额的抵押贷款，政府也可以维持更高的赤字水平。如果当政府面临5%的实际借款成本时，《马斯特里赫特条约》（Maastricht）的债务与GDP比率为60%的标准适当的话，那么，如今实际借款成本为负时，比这高得多的比率肯定也是适当的。

　　实施更加扩张性的财政政策的理由在资金被用于投资或设施维护时尤其充分。在任何一个印发自己的货币且利率受零下限约束的国家，都有令人信服的理由进行财政扩张，直至需求加速。2008年之前的问题是借贷太多，但如今的问题更多是对生产性投资的贷款太少。

　　利马会议不可避免地会对结构性改革的必要进行讨论——这种讨论一直都有。但是，如今强调结构性改革意味着要接受现状。全球市场越来越有力地告诉我们，我们现在正处于一个非常不同的世界。

　　传统的方式——聚焦于健康的政府财政、增加供给潜力以及避免通胀——会招致灾难。此外，全球应对经济萎缩的主要工具——货币政策——在很大程度上已经用完。因此，旨在提升全球需求的政策成为必然选择。

　　萨默斯指出，如果我对扩张性财政政策的看法是错的，那么，风险是通胀加速将过快、经济将出现过热以及太多资本将流向发展中国家。这些结果似乎离我们很遥远。但即使它们出现，也可以用标准的方法来应对。如果我的分析是正确的，而政策沿着当前道路走下去，那么，风险是全球经济将掉入陷阱，这个陷阱与日本陷入其中25年的陷阱没有不同——增长停滞不前但又没有什么解决办法。如今的长期停滞面临一种讽刺，即通常被认为鲁莽的举措提供了唯一谨慎的前进道路。

　　数字化时代世界应重新反思经济愿景

　　肖恩?唐南在《金融时报》发表的一篇文章中，则提出在观察和分析国际经济形势的时候，应该变更一下思维，考虑到数字化时代给经济带来的诸多变化。

　　肖恩?唐南说，最近几十年，我们已经习惯于世界经济的一种特定愿景：它包含着不断加速的互联互通，这种互联互通推动着全球化和国际商业往来。越来越巨型的集装箱货船承载着不断扩大的全球贸易，暴增的数据流支撑着日益国际化的数字经济，供应链穿越国界在全球延伸，为消费者送上价格越来越便宜、质量越来越好的产品。

　　如果这种趋势已几乎走到尽头，会发生什么？考虑到世界贸易的现状和技术变化的速度，很容易论证这样一个命题：是时候重新审视当前流行的观念了。

　　第一个证据是，全球贸易增长已经放缓。世界贸易组织（WTO）数据显示，2008年金融危机之前，全球货物贸易量以年均6%的速度增长。过去3年，增速已放缓至年均2.4%，一些指标显示，今年前6个月，全球贸易创下了自2009年以来的最差表现。导致这种局面的部分原因是全球经济复苏乏力。乐观者认为，一旦世界经济重新走向繁荣，全球贸易也会随之好转。

　　然而，引起这种变化的还有结构性原因。当世界银行与IMF的经济学家们去年研究这一趋势时，他们在很大程度上将此归因于甚至在经济危机之前就开始的更为永久性的转变。其中最大的变化因素是中国——曾经通过在全球供应链中扮演至关重要的装配角色（进口零部件、出口制成品）实现繁荣的中国，已开始在国内复制这条供应链的很多环节。

　　与此同时，日本、美国等其他大型经济体的企业将供应链“迁回”或“迁近”国内，为的是在更大程度上免受灾害影响，或是因为中国工资成本上升使得在距离本国更近的地方生产更加划算。

　　将这些趋势与技术创新——如“添加制造”（additive manufacturing），即多数人所称的3D打印，以及即将到来的由人工智能驱动的机器人大量出现的景象——放在一起，很难设想一种与我们此前的想象全然相同的全球化前景。

　　如果有一天，3D打印出的机器人可以在3D打印机上自行制作机器人，那会发生什么？那时的世界贸易会是什么样子的？

　　对于今年接任WTO首席经济学家的罗伯特?库普曼（Robert Koopman）来说，与其说我们所看到的是全球化的终结，不如说是其他人所称的“超全球化”（hyperglobalisation）时代的结束，后者近几十年来伴随着中国等经济体的崛起。他说，我们所掌握的全球贸易数据也存在巨大漏洞，不足以评估服务或数据越来越大的流动，也不能很好呈现新的数字世界中的贸易的真正形态。“我认为我们可能错过了一个重要部分，”他说，“但我们不会知道——直至我们发现如何衡量它。”

　　对于正在发生的情况以及未来趋向，还有另一种看法。这种观点认为，我们正在经历另一个伟大自由化时代的开端，假以时日，它可能产生对全球经济增长的提振，甚至自己版本的全球化。

　　上一份大型多边贸易协定——乌拉圭回合（Uruguay Round）谈判最终创建了WTO——距今已有20多年了。尝试敲定新的全球协定但陷入僵局的多哈回合（Doha Round）谈判已进行了14年，仍一筹莫展。然而，全球范围内还有6个或更多大型地区或行业贸易谈判正在进行，它们包含一种新型的愿景，并且在应对新的贸易议题，如数据自由流动以及电子商务的壁垒。这些谈判包括由12个国家不久前刚刚达成（但仍须各国立法机构批准）的《跨太平洋伙伴关系协定》（TPP），该协定覆盖美国、日本及其他经济体，共计占全球经济的40%左右。还有欧盟与美国之间的跨大西洋谈判以及其他谈判，目的都是开放服务业和环保产品贸易。拉丁美洲和非洲新建立的区域贸易组织正在站稳脚跟，并寻找实现整个周边经济区域一体化的方式。

　　更大的愿景是，他们有一天可以被一块块地拼接在一起，形成一个新的全球化景象，促使我们再次反思自己的全球经济愿景。

　　（完）

　　（整理、责任编辑：王砚峰）

　　2015年第74期（总第1590期） 2015年10月16日（星期五）